理财资金配置盘催生债市“洪荒之力”短期将面临回调

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有了“巨大的配置力量”，债券市场最近一直交易活跃，10年期政府债券的收益率在过去7年创下新低。

这一次，让债券市场看涨的不是“杨妈”，而是对理财资金的强烈需求。随着许多银行非标准金融资产今年到期，债券市场成为资本追逐的目的地。在这一因素的推动下，债券市场自7月中下旬以来一直有好消息。

在基本面预期保持不变、“资产短缺”现象继续盛行的情况下，中国债券市场似乎仍能保持持续改善的势头。然而，随着收益率触底，市场情绪开始被空所偏向，并且随着获利回吐心态的出现，收益率很难在短期内继续下降。

去杠杆化财务管理催生了债务牛

自7月中旬以来，债券市场表现出对配置的强烈热情。利率债券和信用债券的收益率都出现了持续下降的趋势。10年期政府债券收益率超过2.7%，一度接近2.6%，创下2009年以来的新低。

有一段时间，债券市场似乎发挥了它的力量。但这一次，债牛的到来并不是“拜杨妈所赐”。“主要原因一般有两个。首先，实体经济和通胀正在下降。此前，市场担心通胀会上升，但从目前情况来看，通胀压力基本不大；第二个是“流动性陷阱”，这意味着有足够的社会流动性，但在实体经济的各个方面，仍然没有好的投资出路。在这种情况下，银行资金必须通过债券配置进行投资。”沈万红源(000166，BUY)(港股00218)是固定收益的首席分析师。

根据央行公布的数据，7月份社会融资规模增加4879亿元，比去年同期减少2632亿元。其中，当月对实体经济的人民币贷款增加4550亿元，同比减少1340亿元。

同时，“最严格的金融监管”将为资本配置的债券市场带来新的动力。根据新规定的要求，不得直接或间接投资货币市场基金、债券基金以外的证券投资基金，不得直接或间接投资境内上市公司公开发行或私下交易的股票及其受让(受让)权，不得直接或间接投资非上市企业股权及其受让(受让)权。

“事实上，它仍然缺乏安全资产。关于银行融资的新规定要求银行不得投资股票市场。以前，大部分资金以优先分配的形式存在。现在，如果你不能进行股票分配，你只能购买债券。包括7月份推出的证券和期货私人债务管理业务，也要求降低资产管理计划的杠杆率。最初，最高债券可以是1: 9，股票可以是1: 3。现在，下跌后，股票只能是1: 3，债券只能是1: 3。在这种情况下，银行只有在投资较少的情况下才能进行更积极的管理。银行的低风险偏好决定了它们只能加大对债券的投资。”东部省份的一位市场消息人士表示。

无处可去，资本给债券市场带来了牛市力量。如今，高收益资产稀缺，大量近期到期的非标准债券将债券市场视为相对价值萧条。国泰君安(601211，BUY)最近的研究报告指出，银行用于自我管理和财富管理的非标准资产将于2013年到期。假设非标准资产的期限为2-3年，从2016年开始，月平均到期日将超过4000-5000亿。此外，由于财富管理规模的不断扩大和银行对投资资产的需求，资本配置和重组的压力显著增加。

同时，保险公司在2011-2012年间进行了大量的5年期协议存款，面临着期限重组的压力。预计2016年至少有4000亿协议存款将面临资产转换的配置需求。

短期调整

尽管一路高歌，但一些市场参与者对这轮由基金推动的牛市一直“犹豫不决”。“我们觉得，一方面，配置能力确实很强，当我们上升时，我们肯定会通过持仓赚钱。直到上周五，一切都很好。每个人都觉得新的经济数据，包括货币供应量，相对较差，所以可能有降息和RRR降息的希望。这是一种驱动力。”上述市场人士表示，“但从央行对货币政策的解读来看，我们认为短期内不太可能出台降息和降低RRR利率的措施，包括在二季度货币政策报告中有一章分析RRR降息将对人民币贬值带来压力。在这种情况下，空不会放松货币政策，这意味着公开市场的回购利率在短期内不会变动。因此，我们认为空近期的长期债务下降是有限的。”

8月15日，央行相关负责人指出，由于各种因素的影响，货币信贷月度数据出现一定程度的波动是很常见的，建议避免对某个月的短期数据进行过度解读。同时，在银行体系流动性充裕、利率较低的情况下，稳健的货币政策将继续保持灵活和适度，并及时进行预调整和微调，为稳定增长和供给侧结构改革创造合适的货币环境。

上周，债券市场收益率有所调整。上周三，10年期国债和CDB国债分别上涨了2个基点、3个基点，至2.69%和3.09%，中短期利率债券的收益率也略有上升。

针对这种情况，前述市场人士表示，前期积累的涨幅给市场带来了一定的利润压力，配置板块继续“走节奏”难度加大。“两个月前，10年期国债的收益率为2.9%，现在低至2.6%，接近30个基点。期限约为8年，资本收益接近2.4%。对于一些比较激进的机构来说，8月份基本实现了年度考核指标。在这种情况下，我们也会感觉到利润退出的压力现在会比较大。”

值得注意的是，基本面带来的债务牛市基础并未动摇。魏凡认为，经济下行压力尚未减轻，因此很难结束债券牛市，但在短期内，随着前期的快速上涨，市场面临回调的风险。同时，当债券收益率足够低时，其吸引力将低于现金流良好、股息稳定的上市公司。如果股市好转，将对债券市场形成跷跷板效应。

至于鼓励债券市场看涨的财富管理基金，中信证券在研究报告中表示，在财富管理的许多转型路径中，随着未来更广泛的资产投资的发展，风险偏好将上升，债券市场集中度压力将在一定程度上得到缓解，回归经济基本面等因素的逻辑。不过，“在此之前的很长一段时间里，债券市场的运作仍将由银行的财富管理基金主导。”在严格监管的背景下，金融管理的投资范围将进一步受到限制，债券市场对交易成本较低的金融管理基金的需求将进一步增加，债券市场将出现同质化和集中投资，从而进一步打开债券收益率螺旋式下降的空空间。有利的债券市场是肯定的。”