银行理财规模增速与收益双降 债券成理财配置主打品种

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银行融资规模持续增长，2016年年中达到26.28万亿元，但总体规模增速明显回落。其中，个人客户比例的下降和同业理财比例的上升更为突出。从机构类型来看，股份制银行在2016年上半年保持领先，城市商业银行和农村商业银行的财务管理快速增长。此外，银行的财务回报率进一步下降。值得注意的是，债券在理财资产配置中的比重大幅上升，信用债券成为主要配置的债券品种。展望未来，高收益资产配置不足的情况依然存在。银行增持了债券，尤其是信用债券，信用债券头寸的比例将升至历史最高水平。

几天前，中国债券在其官方网站上发布了中国银行(601988，买入)金融市场报告(2016年上半年)(2015年只发布了年度报告，但没有发布半年度报告)。该报告是投资者了解影响债券市场的关键因素的一个非常重要的窗口，如银行财富管理的规模增长、资产配置行为和债务方成本。

银行财富管理的规模继续扩大

1 .银行融资规模持续增长，2016年年中达到26.28万亿元，但总体规模增速明显回落。

截至2016年6月底，银行理财产品总余额达到26.28万亿元，上半年增长11.83%。经过简单的年度化后，增长率明显低于2015年的56.5%。2015年上半年和下半年财务管理规模分别增长3.5万亿元和4.98万亿元，明显高于今年上半年的2.78万亿元。今年上半年的增长主要发生在第一季度，第二季度的增长非常有限，进一步显示出银行理财规模增长放缓的趋势。

2 .从投资者类型来看，个人客户比例的下降和同业理财比例的上升更为突出。

2016年上半年，个人客户产品余额继续下降，占49.53%至48.36%，但降幅不是很大。银行理财仍然是个人投资者的一个相对较好的选择；上半年机构客户产品余额略有增加，占比从去年底的30.64%小幅下降至29.26%；私人银行客户产品余额也略有增加，其在财富管理总余额中的比重从7.06%略微上升至7.08%；同业客户理财产品余额增速保持高位，从2015年末的3.21万亿元大幅上升至4.02万亿元，占理财产品总余额的比重大幅上升，上半年从12.77%上升至15.28%，表明在资产配置压力不断加大的情况下，理财也考虑将配置压力转嫁给同业。

3 .从机构类型来看，股份制银行在2016年上半年保持领先，城市商业银行和农村商业银行的财务管理快速增长。

2016年，国有股份制银行和大型国有银行财务管理规模增速放缓，与2015年底相比，增速低于银行整体财务管理水平。然而，与两者相比，股份制银行的增速明显高于大型国有银行3.8%，目前规模达到10.89万亿元，进一步领先于9万亿元的大型国有银行，并继续保持最高余额比率的机构类型。此外，自去年下半年以来，城市商业银行和农村商业银行金融余额继续保持快速增长态势，分别达到3.74万亿元和1.44万亿元，上半年分别增长21.8%和58.2%，在银行整体金融余额中的比重也略有上升。

4 .财务管理运作模式仍以非开放式和非净值型为主，开放式产品比重略有下降，净值型发展速度缓慢，不到10%。

开放式产品曾在2015年大规模增长，但进入2016年上半年后，银行开发开放式产品的意愿下降，开放式产品余额略降至42.85%。此外，截至2016年6月底，非净值产品仍占余额的90%以上。

5 .就银行理财的收入类型而言，非担保浮动收入比例上升至77%，担保收入理财比例下降。

截至2016年6月底，非担保浮动收益产品、担保浮动收益产品和担保收益产品余额分别为20.18万亿元、3.86万亿元和2.24万亿元，分别占76.79%、14.69%和8.52%，其中非担保浮动收益产品占比提高2.62个百分点，其余两类占比略有下降。

债券在财富管理资产配置中的比重大幅上升

1 .债券在理财资产配置中的比重大幅上升10.93%，是历史上债券比重增幅最大的时期。

这份半年度报告仅披露了债券、现金和银行存款、非标准和货币市场工具在整体资产配置中的比例。根据公布的数据，债券、银行存款和非标准化债务资产是财富管理产品配置中的前三大资产。其中，债券在资产配置中增长最为明显，增长10.93%，达到40.42%，继续成为理财资产配置中最重要的资产类别。截至6月底，理财产品总负债规模约为10.67万亿元，上半年债券持有量为3.69万亿元。据统计，今年上半年全市场债券净增9.06万亿元。相比之下，银行理财增加的债券比例高达41%，是今年上半年债券市场最重要的配置力量。

2 .自2013年8号文件以来，非标准资产自行配置比例首次上升，这可能与城市商业银行和农村商业银行财务管理规模的快速增长有关。

上半年，银行理财增持非标准债务资产6416亿元，非标准资产配置占比也小幅上升0.81%，至16.54%。这是自2013年8号文件以来，非标准资产在财富管理整体资产配置中的比重首次上升。非标准资产在银行理财资产配置中的比重可以略有增加，这可能是由于银行理财在资产匮乏的环境下更加积极地寻找高收益的非标准资产，另一方面也可能与今年上半年城市商业银行和农村商业银行理财规模的快速增长有关。

3 .银行存款和货币工具的比例显著下降。

2016年上半年，本行现金和银行存款减少6158亿元，资产配置率大幅下降4.64%，至17.74%。同时，货币市场工具减少9669亿元，大幅减少5.88%，至15.62%。这表明，在资本利率保持在较低水平、负债成本下降相对较慢的情况下，银行理财努力压缩低收益部门，牺牲流动性来提高资产回报率，降低颠倒的边际收益和成本压力。除上述主要类别外，其他资产由于比重较小，没有披露具体的资产配置比例数据。

4 .债券资产配置方面，信用债券增长迅速，信用评级中心进一步提升，aa+以上评级超过80%。

今年上半年，利率债券和信用债券的比重有所上升。其中，利率债券净增8628亿元，主要是政策性金融债券。利率债券在整体资产配置中的比重从4.07%上升至6.92%，信用债券比重为28.96%，比2015年末的25.42%高出3.5个百分点。此外，约4.5%的债券被金融机构注册为其他债券，不区分利率债券和信用债券。如果这部分也算作信用债券，信用债券在财务管理总资产中的比重将达到33.5%。基于这一比例，2016年上半年，银行理财增加的信用债券规模达到2.82万亿元。据统计，今年上半年所有信用债券(包括金融类和非金融类)的净增长只有2.3万亿元左右，这表明今年上半年银行理财信用债券的增长超过了信用债券的净增长总量。

财务回报进一步下降

银行财富管理对投资者的回报进一步下降。今年上半年，封闭式理财产品对客户的年化回报率从年初的平均4.2%降至平均3.7%。据统计数据显示，三个月内人民币理财产品在整个市场的预期收益率从年初的4.4%下降到3.9%以下，降幅达50个基点。尽管这两个数据的绝对收益率水平有所不同，但降幅基本相同，都在50个基点左右。从不同投资者类型的产品来看，私人银行理财产品的收入仍然是最高的，其次是个人理财产品，银行间理财产品的收入也高于机构专属理财产品。根据银行的不同类型，外资银行的财务回报最低，其次是国有银行和国有股份制银行，而城市商业银行和农村金融机构的财务回报最高。

银行理财规模增速放缓

总体而言，2016年上半年银行理财规模余额继续增长，达到26.28万亿元，但同比增速有所下降。总负债成本自去年下半年以来持续下降，今年上半年下降幅度达到50个基点左右。在资产配置方面，高收益资产配置不足的情况依然存在，银行理财增加了债券尤其是信用债券的持有量，信用债券持仓比例上升到历史新高，超过了同期市场的全部净增长。

1 .今年上半年，银行理财规模增长放缓主要有三个原因。

首先，自2012年以来，财务管理的规模急剧扩大。基数的增加使增长越来越困难，同比增长率下降是不可避免的；二是银行理财预期收益下降，降低了对居民和机构的吸引力，削弱了对居民和机构存款的分流效应；第三，今年上半年，资产方收益率大幅下降，大量现有高利率资产到期。此外，越来越多的银行开始加入“万亿俱乐部”，这使得收入和流动性管理更加困难。对继续追求财务管理规模快速增长的需求下降。这种需求的减弱反过来又加速了财务管理收益率的下降，进一步降低了财务管理收益率的吸引力和规模增长。

2 .理财类信用债券配置比例的提高，主要是受现有高息资产到期的驱动。虽然理财规模增速不快，但资产不足的状况并没有改变。

在社会融资需求整体萎缩的背景下，新增高收益资产(如非标准资产和股权资产)困难重重，现有高收益资产仍在到期。因此，尽管规模增长不明显，但重组的压力仍然很大。今年上半年，债券市场，特别是信用债券，因为其稳定的回报成为金融管理的关键配置。

展望未来，银行理财业务增速将继续放缓，理财收益下降趋势难以逆转。中长期而言，我们应该对财富管理的整体规模收缩和去杠杆化保持警惕。我们认为，短期内财务管理规模不会出现明显且持续的负增长。然而，从中长期来看，财务管理的期限和流动性之间的不匹配仍然是一个巨大的潜在风险点。考虑到财务管理已经成为整个债券市场最重要的配置群体，尤其是信用债券，无论什么样的机会导致财务管理规模的负增长和去杠杆化，都会对债券市场产生很大的负面影响。

3 .金融管理以信用债券为主要配置方向的趋势仍将保持，但在违约风险没有降低、金融监管更加严格的过程中，银行金融管理的风险偏好和杠杆率可能会下降，这可能会对信用债券，尤其是低等级信用债券产生负面影响，值得关注。

在资产配置方面，资产短缺将持续。此外，新监管规定加强了对非标准化和另类资产配置的监管，预计信用债券仍将是今年银行理财资产配置的主要品种。但是，由于信用债券收益率明显下降，很难扭转由于社会整体融资需求下降导致的收益率下降趋势，特别是在金融监管进一步严格的背景下，收益率下降速度可能会加快。当然，成本收益的下降为信用债券收益的进一步下降打开了一个/0/范围。然而，在违约和不良风险没有得到缓解，金融监管日益限制“资产池”、杠杆和渠道运作的情况下，银行理财在债券领域的风险偏好可能会逐渐下降。就债券市场需求而言，对利率债券和高等级信用债券相对有利，但对低等级信用债券不利。