资金蜂拥房地产藏隐忧

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根据中国人民银行7月份发布的金融统计数据，当月人民币贷款增加4636亿元，其中家庭中长期贷款增加4773亿元。一段时间以来，所有新增贷款都被住房抵押贷款占据，宏观经济对房地产行业的过度依赖成为资本市场乃至普通百姓的热门话题。事实上，基金青睐的行业往往是债券投资的重点，因为大量的外部资金，特别是长期和低成本的外部资金，将改善企业的债务结构，并显著提高行业的偿付能力，从而为资产配置创造行业机会。回顾过去一年，房地产和地方基础设施建设显然就是这样的行业。

根据已发布的a股上市房地产企业中期报告，行业内企业货币资金同比增长率中位数为41%，现金比率中位数(货币资金/流动负债)为0.3，较去年同期的0.2有明显提高。由于政府债券集中互换等原因，截至7月底，政府部门存款余额为27.85万亿元，同比增长近12%。已发行债券的地方城市投资公司的短期债务覆盖水平从2013年的约0.95倍增至2015年的约1.05倍。此外，城市化基金等新的融资方式为当地城市投资企业的后续项目提供了更广泛的融资来源。

资金过度拥挤也会在一些行业积累风险。大量居民买房，金融机构借钱，这使得房地产企业在土地市场上更加激进，对项目的销售节奏有更强的控制力。根据中原地产的数据，今年以来，单笔土地价值超过10亿元的地块有303块，其中153块是地价超过100%的“地王”。上月召开的政治局会议明确了“遏制资产泡沫”的基调。一线城市和合肥、苏州、南京等“强势二线城市”相继出台了限制贷款和购房的调控措施，以抑制房价上涨。随着调控力度的加大，商品房销售出现高峰和回落的可能性越来越大，开发商融资的限制也越来越多。对于在债券市场融资的主要开发商来说，最好的融资窗口正在逐渐关闭。在地方政府一级，债券互换和公私伙伴关系(公私伙伴关系模式)确实给住房企业带来了长期和低成本的资本注入，大大降低了短期内不可持续的基础设施投资和债务风险的可能性。但是，从长期来看，中央政府对地方政府债务通胀(或变相通胀)的容忍度也有一定的限度，地方城市投资企业最终将依靠地方公共预算支出和基金支出的分配来平衡资金。首都最终将离开产业定位失败、人口无法集中的地区。总体而言，几个核心城市的地方政府是本轮资本流动的最大受益者。土地增值收益通过热点土地市场获得，基础设施投资风险通过债券互换和ppp分散。

根据已发布的a股上市公司半年度报告，自2016年以来，上市公司的整体净资产收益率水平与同期相比并无显著变化。也就是说，在低利率环境下，经济扩张的动力仍然不足，金融机构仍有很强的权力将资金配置到城市基础设施和房地产行业。然而，目前，这不是一个有利的市场环境，为基金贷款人。信贷风险的发生可能始于个别开发商业务风险的暴露和个别地区再融资能力的减弱。